本文來源：時代商學院 作者：雷映

來源|時代商學院

【資料圖】

作者|雷映

編輯|陳鑫鑫

繼紫江企業(yè)（600210.SH）、威爾泰（002058.SZ）后，“紫江新材”（即上海紫江新材料科技股份有限公司，下同）或將很快成為沈雯掌舵的紫江集團旗下第三家上市公司。

5月16日，紫江新材更新上市申請審核動態(tài)，該公司已回復意見落實函，上會在即。該公司主營軟包鋰電池用鋁塑復合膜（簡稱“鋁塑膜”）的研發(fā)、生產及銷售。紫江新材計劃由紫江企業(yè)分拆上市，實控人為沈雯。

公開資料顯示，2020—2022年（下稱“報告期”），紫江新材的毛利率較同行業(yè)可比公司的毛利率均值高出8.9～11.4個百分點，引發(fā)深交所在問詢環(huán)節(jié)多次質疑其是否存在利用母公司紫江企業(yè)承擔成本費用的行為。

與此同時，報告期內，該公司毛利率逐年持續(xù)下滑，且承認對第一大客戶兼股東比亞迪（002594.SZ）存重大依賴，給予比亞迪遠超行業(yè)平均水平的信用期，或導致該公司回款指標明顯弱于同行。

毛利率顯著高于同行均值遭質疑

招股書顯示，報告期內，紫江新材的收入主要來自鋁塑膜產品，該產品主要包括動力儲能軟包鋰電池鋁塑膜和3C數(shù)碼軟包鋰電池鋁塑膜。

報告期內，受銷售價格下滑、生產成本上升的雙向影響，紫江新材的主營業(yè)務毛利率持續(xù)下滑。2020—2022年，紫江新材主營業(yè)務毛利率分別為34.88%、32.44%、30.56%，呈持續(xù)下滑趨勢。

報告期內，不管是動力儲能軟包鋰電池鋁塑膜還是3C數(shù)碼軟包鋰電池鋁塑膜，總體上呈現(xiàn)成本上升、售價下降的趨勢。

以2022年收入貢獻比例超過70%的動力儲能軟包鋰電池用鋁塑膜為例，2020—2022年，該產品單位成本變動分別為上漲5.23%、下跌2.19%、上漲1.32%，累計漲幅為4.28%，對應的銷售單價變動分別為下跌6.25%、上漲0.56%、下跌1.8%，累計跌幅為7.42%。報告期內該產品的毛利率分別為31.77%、30.15%、29.67%，其中2021年、2022年較上一年分別下滑1.62個百分點、0.48個百分點。

不過，雖在報告期內持續(xù)下滑，但紫江新材主營業(yè)務毛利率仍顯著高于同行業(yè)可比公司。2020—2022年，同行業(yè)可比公司同類業(yè)務毛利率的均值分別為23.51%、23.5%、19.29%，紫江新材的主營業(yè)務毛利率比行業(yè)平均水平分別高出11.37個百分點、8.94個百分點、11.27個百分點。

對此，交易所在第一輪、第二輪問詢函及審核中心意見落實函中，均質疑紫江新材的主營業(yè)務毛利率是否存在持續(xù)下滑風險，并要求該公司說明其主營業(yè)務毛利率比同業(yè)公司偏高的原因及合理性，是否存在母公司紫江企業(yè)為其承擔成本費用等行為。

招股書顯示，本次分拆后，母公司紫江企業(yè)的主營業(yè)務為包裝業(yè)務、快速消費品商貿業(yè)務、進出口貿易業(yè)務、房地產業(yè)務和創(chuàng)投業(yè)務，與紫江新材主營的軟包鋰電池用鋁塑膜業(yè)務存在較大跨度，亦不存在任何重疊客戶。

然而，報告期內，紫江新材的上游采購端卻與母公司紫江企業(yè)的70家供應商存在重疊。2020—2022年，紫江新材向上述重疊供應商采購金額占當期采購總額的比例分別為57.57%、39.54%、39.37%，采購的產品具體含膠黏劑、鋰電PA膜、聚丙烯粒子等生產用原材料，透明膠帶、塑料托盤、紙箱紙板等包裝物，以及五金件、溶劑等備品備件。

對比亞迪存重大依賴，回款指標弱于同行

除了毛利率相對同業(yè)公司偏高引發(fā)深交所質疑外，紫江新材與第一大客戶兼股東比亞迪之間的業(yè)務關系亦成為深交所關注的重點。

2021年下半年，比亞迪通過增資擴股的方式，直接持有紫江新材3.87%的股份。與此同時，2021年比亞迪也晉升為紫江新材的第一大客戶。2020—2022年，紫江新材來自比亞迪的收入占當期營業(yè)收入的比例分別為4.24%、31.59%、63.56%。

對此，深交所要求紫江新材說明比亞迪是否應認定為其關聯(lián)方、與比亞迪之間的《戰(zhàn)略合作協(xié)議》對其未來業(yè)績的影響、與比亞迪之間的業(yè)務合作是否構成重大依賴和構成重大不利影響。

在第二輪問詢函回復文件中，紫江新材及保薦機構表示其對比亞迪存重大依賴，但無重大不利影響。

不過，與同行業(yè)可比公司對比，紫江新材在應收賬款周轉率、銷售收現(xiàn)比等貨款回收能力指標上明顯不及行業(yè)平均水平。

2020—2022年各期末，紫江新材的應收賬款賬面凈額分別為1.1億元、1.93億元、4.46億元，占當期營業(yè)收入的比例分別為47.03%、52.78%、63.73%。同期，該公司的應收賬款周轉率分別為2.51次/年、2.35次/年、2.14次/年，報告期內該公司回款指標弱化。

同期，同行業(yè)可比公司的應收賬款凈額占當期營業(yè)收入的比例均值分別為30.14%、22.8%、25.84%，應收賬款周轉率均值分別為2.87次/年、3.59次/年、5.04次/年，紫江新材兩項指標皆明顯弱于同行平均水平，且趨勢與同行相悖。

2020—2022年，紫江新材的銷售收現(xiàn)比（經營活動現(xiàn)金流流入/銷售收入）分別僅為49.09%、41.66%、48.78%，同行業(yè)可比公司的銷售收現(xiàn)比均值分別為99.55%、102.07%、83.33%。

跟蹤實際的經營現(xiàn)金流回收情況，報告期內，紫江新材經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額從凈流入轉為凈流出，且凈流出幅度擴大。2020—2022年，紫江新材經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額分別為1446.18萬元、-1236.42萬元、-8201.8萬元，而同期同行業(yè)可比公司均值分別為4.65億元、5.71億元、12.23億元，不難發(fā)現(xiàn)，紫江新材報告期內現(xiàn)金流回收不斷惡化且與同行趨勢背離。

對此，紫江新材表示，大客戶比亞迪供應鏈的信用期較長，雖然比亞迪供應鏈嚴格按照信用期付款，但由于公司對比亞迪供應鏈的銷售規(guī)模占公司整體銷售規(guī)模的比例較高，所以截至報告期末，公司對比亞迪供應鏈的應收賬款較高，導致銷售商品、提供勞務收到的現(xiàn)金較少，從而導致報告期內的收現(xiàn)率較低。

招股書顯示，紫江新材給予比亞迪最長可達8個月的信用期，且與比亞迪的結算方式為“迪鏈供應鏈票據(jù)”結算，而非商業(yè)承兌匯票。同行業(yè)可比公司一般給予下游客戶3～6個月信用期，且在壞賬計提比例上比紫江新材更為謹慎。

與同業(yè)公司對比，紫江新材1年以內賬齡的應收賬款壞賬計提比例為0～1%，同行業(yè)可比公司的計提比例大多為5%；紫江新材1～2年、2～3年、3～4年應收賬款壞賬計提比例分別為5%、10%、40%，而同行業(yè)可比公司計提比例區(qū)間分別為10%～20%、20%～50%、50%～100%。

【參考資料】

1.《上海紫江新材料科技股份有限公司首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市招股說明書（上會稿）》.深交所官網

2.《關于上海紫江新材料科技股份有限公司首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市申請文件首輪審核問詢函的回復》.深交所官網

3.《關于上海紫江新材料科技股份有限公司首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市申請文件第二輪審核問詢函的回復》.深交所官網

4.《關于上海紫江新材料科技股份有限公司首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市審核中心意見落實函的回復》.深交所官網

（全文2565字）

免責聲明：本報告僅供時代商學院客戶使用。本公司不因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司認為可靠的、已公開的信息編制，但本公司對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告所載的意見、評估及預測僅反映報告發(fā)布當日的觀點和判斷。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態(tài)。本公司對本報告所含信息可在不發(fā)出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的觀點、結論和建議僅供參考，不構成所述證券的買賣出價或征價。該等觀點、建議并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對客戶私人投資建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據(jù)或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及作者均不承擔任何法律責任。本公司及作者在自身所知情的范圍內，與本報告所指的證券或投資標的不存在法律禁止的利害關系。在法律許可的情況下，本公司及其所屬關聯(lián)機構可能會持有報告中提到的公司所發(fā)行的證券頭寸并進行交易，也可能為之提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。本報告版權僅為本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構或個人不得以翻版、復制、發(fā)表、引用或再次分發(fā)他人等任何形式侵犯本公司版權。如征得本公司同意進行引用、刊發(fā)的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“時代商學院”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節(jié)和修改。本公司保留追究相關責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。

關鍵詞：